・直近（2022年12月）の特別利害関係者らによる株式売買単価は、分割を遡及(そきゅう)修正すると1017.2円。
・売り出し株数の一部（公開株数の半数未満）は欧州やアジアを中心とする海外市場（米加除く）で販売される。
・伊藤忠商事には180日、その他の売り出し後の既存株主には360日のロックアップが掛かる。

〈ファーストインプレッション〉
　今どき勤怠管理のみに機能を絞っているソフトは珍しいが、その分安く、他のソフトとの外部連携でカバーされており、顧客は順調に積み上がっている。解約率も低い。顧客の規模や業種を問わずに支持されていることがうかがえる。前期に営業減益となり、今期回復でも前々期の水準にとどかないことは気掛かりだが、特に気にする必要はないだろう。業績規模にしては公開規模に荷もたれ感のあるサイズだが、既存株主にベンチャーキャピタルはいない。素直に堅調な展開が期待できそう。

想定価格: 940円
　吸収資金レンジ: 30.9億円 - 35.5億円（今期予想連結PER: 24.1倍）
　時価総額レンジ: 85.5億円

仮条件: 940円 - 1,020円
　吸収資金レンジ: 30.9億円 - 38.6億円（今期予想連結PER: 24.1倍 - 26.2倍）
　時価総額レンジ: 85.5億円 - 92.8億円

　仮条件は想定価格を下限に80円幅に設定された。上限価格は一年前の上場前株価1017.2円に近く、想定を8.51％上回る。
　なお、需要の申告の結果、公開価格は752～1224円の範囲内で決定する可能性があるとした。ただし、引受価額は払込金額（799円）以上としており、実質的には869円以上を求めていることになる。

〈強材料〉
仮条件上振れ、最大手、高利益率、低解約率、売上高拡大、値上げ余地あり

〈弱材料）
営業減益、先行投資期間、利益率低下、荷もたれ感あり、同日上場、ラッシュ後半、競合株低迷

〈結論〉
　Ｂとする。公開価格が仮条件上限ならば、初値は1050～1200円（希薄化後PER：29.3～33.5倍）を想定する。
　トップラインの成長ペース的には競合となる勤次郎やｒａｋｕｍｏに近く、PERは30倍を意識したいところ。同日上場に同規模の学習塾、公開価格割れの出やすいクリスマス前後の日程と条件はよくないが、人気の出やすい業態ではありしっかりしたスタートに期待する。

　勤怠管理システムといえば従来はアマノが強い市場だが、同社はSaaS(Software as a Service)に限った数量ベースではシェア25％（2023年富士キメラ総研調べ）で９年連続トップを占めるという。コロナ禍において多様化した働き方に対応しているうえ、月額300円の圧倒的な安さで追加料金なしでも豊富な機能を有していることが特徴だ。
　足元は機能拡張のための先行投資がかさみ営業利益率は悪化しているが、今期は10％台に回復する見通し。20年のID管理実績に加えて現在はクラウドに集中しており、カスタマイズは手掛けていないことなどが高い利益率の要因だという。

　先行投資期間は来期までを予定しているが、来期は新規契約の課金方法を打刻ベースから登録ベースに変更する実質値上げなども計画している。今のところ具体的な計画はないが、競合に比べて圧倒的に安い価格設定も値上げ余地があるとしている。中期経営計画では27年度の営業利益利率目標を30％程度としており、来期以降も成長期待は高いといえる。

　ただ現状はシェアトップといっても数量ベースに過ぎず、今期の営業利益５億円も中途半端な水準だ。オファリングレシオも42％と高いうえに、内訳は公募より売り出しが多い。クリスマス直前といった日程も機関投資家の積極参戦を当てにしづらく、40億円近い吸収金額は今の地合いでは荷もたれ感を否定できない。
　業態人気や成長期待の高さから同日上場のうち埋没するなら学習塾の方であり、こちらは買い気配スタートを見込むが、ひとまず来期以降の成長加速は織り込まない方向とみる。初値は勤次郎やラクモを参考にPER30倍から33倍をめどに想定する。中長期の方が大きな利益を得られそうな状況であり、この水準では買い増しも検討したいところ。

公開価格: 1,224円
　吸収資金: 46.3億円（今期予想連結PER: 31.4倍）
　時価総額: 111.4億円

　公開価格は仮条件上限を20％上回る価格決定可能範囲上限で決まった。引受価額は1126.08円。一方、売り出し株数に変更はなく、オーバーロアットメントも承認時の表示通りの上限に決まった。海外販売株数は公開株数の14％に当たる52万8900株となった。
　訂正目論見書によればブックビルディングの状況は、（1）申告された総需要株式数が公開株式数を十分に上回っていたこと、（2）総需要件数が多数にわたっていたこと、（3）需要の相当数が仮条件の上限価格であったこと、（4）仮条件の上限を上回る価格にも機関投資家らからの需要が多く申告されたこと――が特徴だった。

　想定初値を1300～1500円に引き上げる。業績水準の低さのわりに機関投資家らは積極姿勢なもようだ。このバリュエーションではね上がったということは、再来期以降の成長加速期待を早くも株価に織り込み始めたということになる。課金方法変更による実質値上げの影響が大きくなり先行投資の一巡する再来期の増収ペースを20％、それ以外の期を今期よりやや劣る15％ととし、27年度に目標通り営業利益率30％を達成した場合、営業利益は約27億円に達する計算になる。ここまで来ればプライムへの市場変更も現実的になる。

　とはいえ今の業績水準とクリスマス直前の上場日程では、競合の増えている勤怠管理の分野にあって皮算用だけで彼らがこぞって買いに行く展開は想像しにくい。20％オーバーの値付けもロココ同様、ブックビルディングでは仮条件上限で入れた機関投資家も多かったとされ一枚岩ではなかった。また、公開規模は今月最大になり需給は重い。今後の成長期待から売り気配スタートは考えにくいが、上値は重いだろう。最初の心理的節目が限度とみる。

（訂正）
　成長可能性資料により成長加速のタイミングの解釈に誤りがありましたので、事後になりますのか以下のように訂正しておわびします。

誤：課金方法変更による実質値上げのある来期の増収ペースを20％、再来期以降を今期よりやや劣る15％ととし、
正：課金方法変更による実質値上げの影響が大きくなり先行投資の一巡する再来期の増収ペースを20％、それ以外の期を今期よりやや劣る15％ととし、

初値予想: 1,200円（今期予想連結PER: 30.8倍）
初値買い妙味： B

　成長可能性資料により成長加速のタイミングの解釈に誤りがありましたので、以下のように訂正しておわびします。

（タイトルと一段落目）
誤：来期以降の成長加速シナリオを
正：再来期以降の成長加速シナリオを

（６段落目、また、中期経営計画～）
誤：来期の増収率を20％、再来期以降を今期よりやや劣る15％と仮定した場合
正：再来期の増収率を20％、それ以外の期を今期よりやや劣る15％と仮定した場合

（７段落目、公開価格は～）
誤：機関投資家はこの来期以降の成長加速シナリオを
正：機関投資家はこの再来期以降の成長加速シナリオを

　初値小幅安を予想する。再来期以降の成長加速シナリオを携える案件だが、ロココがオーバーキル値付けとなったことで同様の展開が心配される。

　クラウド勤怠管理システム「KING OF TIME」を開発・販売する。SaaS(Software as a Service)に限った数量ベースではシェア25％（2023年富士キメラ総研調べ）で９年連続トップを占めるという。
　特徴は（1）勤務形態や業務形態に応じたさまざまな打刻方法を選択できることや、（2）就業規則に対応した勤怠管理ができること、（3）従業員・勤怠データを給与計算サービスや人事管理サービスへ活用できること、（4）誰でも利用しやすいシンプルな画面構成、（5）チャット、電話(要予約)、オンラインヘルプ、動画などによる充実のサポート体制、（6）最新のセキュリティー完備――の６点を挙げている。
　また、月額300円と競合に比べて圧倒的に安いにもかかわらず、高い営業利益率を上げている。足元は機能拡張のための先行投資がかさみ営業利益率は悪化しているが、それでも今期は10％台だ。年のID管理実績に加えて現在はクラウドに集中しており、カスタマイズは手掛けていないことなどが要因だという。前期に先行投資で減少した営業利益は今期、増収効果により前期比53％増の約５億円に回復する会社見通しだ。

　先行投資期間は来期までを予定しているが、来期は新規契約の課金方法を打刻ベースから登録ベースに変更する実質値上げなども計画している。今のところ具体的な計画はないが、競合に比べて圧倒的に安い価格設定も値上げ余地があるとしている。
　また、中期経営計画では27年度の営業利益利率目標を30％程度としており、来期以降も成長期待は高いといえる。再来期の増収率を20％、それ以外の期を今期よりやや劣る15％と仮定した場合、27年度に目標通り営業利益率30％を達成すれば、営業利益は約27億円に達する計算だ。
　公開価格は仮条件外の価格決定可能範囲上限で決まり、希薄化後PERは34倍と勤次郎の25倍、ｒａｋｕｍｏの32倍を上回るが、強気な需要を申告した機関投資家はこの再来期以降の成長加速シナリオを織り込んでの計算だったのではないかとみる。

　ただし、同じく仮条件外で値付けされたロココは終値でこそ挽回したものの、初値は公開価格割れのオーバーキルとなった。現在のヒューマンＴの利益水準では機関による積極的な買いが入るかは不透明感が強いうえ、公開規模はロココの2.6倍もある。今期予想しか見ていない層にとっては割高感も生じる。また、ロココと同様に仮条件外での機関需要は一枚岩ではなく、需要は仮条件上限にも相当数入っていたとされている。情報通信業の鉄板人気が崩壊したことも踏まえ、ロココと同じ展開を想定し、初値は小幅な公開価格割れを予想する。

初値: 1,194円（今期予想連結PER: 30.6倍） ／ 上昇率: -2.5% ／ 高値: 1,278円 ／ 安値: 1,179円 ／ 終値: 1,240円
出来高: 2,567,800株 ／ 対公開株数: 67.9% ／ 初値出来高: 496,200株 ／ 初値売買代金: 592,462,800円

　初値は小幅な公開価格割れとなった。公開規模が今月最大で荷もたれ感があったうえ、仮条件上限を２割上回る値付けで割安感がなくなったことで、ロココ同様、買い手不足に陥った。ただ寄り前気配は当初1000円を下回っていたが、直前になって切り上がった。９時以降も増えた結果、少ないながらも買い手不在とはならなかった。

　寄り付き後は公開価格を挟んだもみ合いとなった。すぐに反発し公開価格を上回ったが、公開価格の攻防が激しく前引け間際にいったん失速。後場入り後、再び公開価格の攻防で始まったが、上値が重い半面、だれる場面でも初値割れは堅く、終盤の挽回で公開価格を辛うじてながら上回って引けた。

　しばらくはもみ合いが続きそう。成長可能性資料には中期経営計画のページで再来期※からの成長加速を示唆するグラフが掲載されたが、具体的な数字は記載されなかった。来期中の課金方法変更と先行投資一巡で26.3期以降の営業利益は急速に増えるが、今の地合いでは再来期まで織り込めるかどうかは不透明感が強い。だからこそ仮条件はまだ織り込まない前提だったのだろうが、出来高もまだ公開株数に達しておらず、しばらくは様子見姿勢が続くとみる。

※公開価格分析、初値予想では「来期からの成長加速」としていましたが、課金方法変更のタイミング解釈がずれていましたので、「再来期」に修正しておわびします。

（追加）
　大和証券からリポートが出ている。強みは(1)安価な料金プラン、(2)強固なパートナーシップを持つこと――だと考察。業績は中長期的に安定成長可能とみて、24.3期の経常利益は会社予想をやや上回る前期比51％増の4.9億円（EPS 39.44円）、25.3期は29％増の6.3億円（47.25円）、26.3期は192％増の18.4億円（137.36円）、27.3期は67％増の30.7億円（229.67円）と予想した。CAGR（年平均成長率）27.2％程度の増収に採算面ではオプションサービスを充実させる先行投資が26.3期頃には一巡し、引き続きパートナー企業経由による省コストマーケティングにより、高い限界利益率から大幅増益基調をたどると考えている。